提防美聯(lián)儲9月會議決議對金融市場的沖擊

中短期而言，美國經(jīng)濟(jì)增長動能顯然在放緩但仍具有較強(qiáng)韌性，核心通脹壓力將小幅緩解但整體通脹增速大概率觸底回升，四季度美聯(lián)儲或再次加息才能促進(jìn)美國經(jīng)濟(jì)軟著陸；中長期而言，擴(kuò)張性財(cái)政政策誘發(fā)的潛在通脹壓力將使得美聯(lián)儲持續(xù)保持緊縮性貨幣政策，我們預(yù)計(jì)2024年聯(lián)邦基金利率維持在4.5%以上的高水平區(qū)間，由此持續(xù)提振美元匯率和美債利率。

[實(shí)際行動與市場預(yù)期]

(相關(guān)資料圖)

復(fù)盤可見2022年10月以來市場對美聯(lián)儲政策路徑預(yù)期的波動非常大，基本上表現(xiàn)為市場因短期事件沖擊/數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳而下調(diào)政策利率路徑預(yù)期，而隨后在更多數(shù)據(jù)顯示美國經(jīng)濟(jì)、就業(yè)與通脹展現(xiàn)韌性以及美聯(lián)儲官員持續(xù)口頭干預(yù)之后上調(diào)政策利率路徑預(yù)期。

2022年10月至2023年1月歐美盛行非通脹交易模式，通脹壓力緩解令市場預(yù)期美聯(lián)儲很快結(jié)束加息進(jìn)程開始降息（年內(nèi)加息與降息幅度均為50BP）。而2月公布的美國1月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示就業(yè)通脹韌性，市場重新評估美聯(lián)儲政策利率路徑預(yù)期（年內(nèi)加息75BP而后降息25BP）。3月美國銀行業(yè)危機(jī)誘發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，市場一度預(yù)期美聯(lián)儲馬上開始大幅度降息（在年內(nèi)已經(jīng)加息25BP的基礎(chǔ)上降息75BP），但在監(jiān)管機(jī)構(gòu)迅速行動緩解銀行業(yè)危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)就業(yè)與通脹韌性再次浮現(xiàn)，市場也逐步接受美聯(lián)儲年內(nèi)加息至5.5%附近且不再降息的預(yù)期。7月以來，隨著美國就業(yè)緊張形勢開始緩解，通脹增速出現(xiàn)顯著回落，市場又開始預(yù)期美聯(lián)儲加息進(jìn)程已經(jīng)結(jié)束并且2024年降息125BP。

這種情況與2009年至2020年的情形完全不一樣，2009年至2020年，在美聯(lián)儲與市場預(yù)期出現(xiàn)分歧的時(shí)候，大多數(shù)情況下是美聯(lián)儲實(shí)際行動向市場預(yù)期靠攏，而2021年以來是市場預(yù)期不斷調(diào)整至美聯(lián)儲預(yù)期（利率點(diǎn)陣圖）。我們認(rèn)為擴(kuò)張性財(cái)政政策以及地緣政治格局變遷為美國經(jīng)濟(jì)帶來的潛在通脹壓力將持續(xù)存在，潛在通脹壓力的持續(xù)存在使得美聯(lián)儲有必要保持緊縮性貨幣政策立場；緊縮性貨幣政策引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)難以在高通脹環(huán)境中通過顯著放松貨幣政策來化解，因此財(cái)政政策必須在較長時(shí)間內(nèi)保持?jǐn)U張性基調(diào)，擴(kuò)張性財(cái)政政策與緊縮性貨幣政策由此形成正反饋循環(huán)。

中短期而言，美國經(jīng)濟(jì)增長動能顯然在放緩但仍具有較強(qiáng)韌性，核心通脹壓力仍將小幅緩解但整體通脹增速大概率觸底回升，四季度美聯(lián)儲或再次加息才能促進(jìn)美國經(jīng)濟(jì)軟著陸；中長期而言，擴(kuò)張性財(cái)政政策誘發(fā)的潛在通脹壓力將使得美聯(lián)儲持續(xù)保持緊縮性貨幣政策，我們預(yù)計(jì)2024年聯(lián)邦基金利率將維持在4.5%以上的高水平區(qū)間，由此持續(xù)提振美元匯率和美債利率。

[美國擴(kuò)張性財(cái)政政策]

2000年至2021年，美國特朗普政府與拜登政府以緩解疫情沖擊為由推出四輪總規(guī)模高達(dá)2.79萬億美元的救助計(jì)劃，這些疫情救助計(jì)劃大部分已經(jīng)于2021年三季度終止執(zhí)行；而2021年至2022年，拜登政府以增強(qiáng)競爭力為由推出三個(gè)總規(guī)模達(dá)到2.22萬億美元的財(cái)政刺激方案，這些帶有明顯產(chǎn)業(yè)補(bǔ)貼性質(zhì)的財(cái)政刺激方案的執(zhí)行時(shí)限可達(dá)10年之久。2008年次貸危機(jī)以及2020年疫情等內(nèi)外部負(fù)面沖擊令美國經(jīng)濟(jì)社會救助成本大增，2008年至2022年美國財(cái)政支出占GDP比例持續(xù)上升而財(cái)政赤字率也一度達(dá)到14.9%的驚人水平。而規(guī)模龐大的三個(gè)財(cái)政刺激方案意味著往后10年美國財(cái)政政策基調(diào)繼續(xù)保持?jǐn)U張性立場，根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室（CBO）的估計(jì)，2023年至2033年美國財(cái)政支出占GDP比例平均達(dá)到24.8%；美國財(cái)政赤字占GDP比例平均達(dá)到5.3%。

持續(xù)實(shí)施的擴(kuò)張性財(cái)政政策使得美國經(jīng)濟(jì)社會總供求關(guān)系逐步向供不應(yīng)求轉(zhuǎn)變，從而逐步累積經(jīng)濟(jì)社會潛在通脹壓力；最終在疫情和地緣政治格局變遷等外部因素的綜合影響下，潛在通脹壓力驟然爆發(fā)。

財(cái)政政策持續(xù)擴(kuò)張對美國經(jīng)濟(jì)社會的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：其一是極大改善居民部門的資產(chǎn)負(fù)債表狀況，其二是成功推動制造業(yè)回流和產(chǎn)業(yè)重建。2008年次貸危機(jī)爆發(fā)之后，美國政府部門通過擴(kuò)張性財(cái)政政策助力居民部門去杠桿，2019年四季度居民部門杠桿率從高峰期的98.2%下降至74.4%，基本上回到2002年年初水平。2020年疫情暴發(fā)后，美國政府通過疫情援助計(jì)劃大肆“直升機(jī)撒錢”，并且經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后就業(yè)市場持續(xù)緊俏使得勞動收入高增，即使房地產(chǎn)周期進(jìn)入高潮階段，居民部門資產(chǎn)負(fù)債表仍保持健康狀況，2023年一季度居民部門杠桿率小幅回落到72.3%。

從消費(fèi)角度看美國政府?dāng)U張性財(cái)政政策對居民部門資產(chǎn)負(fù)債表狀況的改善，體現(xiàn)在疫情期間居民部門累積起龐大的超額儲蓄，這一方面是因?yàn)樗妮喴咔樵?jì)劃帶來的轉(zhuǎn)移支付，另一方面是社交隔離措施對服務(wù)消費(fèi)場景的抑制。截至2021年9月，美國居民部門最高累計(jì)起2.5萬億美元的超額儲蓄，相當(dāng)于居民部門2021年總支出的15.2%。2021年9月以來，由于疫情救助計(jì)劃終止以及服務(wù)消費(fèi)逐漸恢復(fù)，美國居民部門逐步消耗超額儲蓄；但截至2023年6月超額儲蓄還有1.37萬億美元，以此速率計(jì)算美國居民部門要到2025年中期才會消耗完超額儲蓄。鑒于私人消費(fèi)在美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中的主導(dǎo)地位，龐大的超額儲蓄對于居民部門購買力與消費(fèi)意愿的提振是美國經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)韌性的主要因素。

拜登政府三個(gè)財(cái)政刺激方案的顯著特點(diǎn)是為美國國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施與高科技投資提供高額財(cái)政補(bǔ)貼，加上為疫情與俄烏沖突所加強(qiáng)的國際產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)進(jìn)程，使得美國歷屆政府從2008年金融危機(jī)之后力推的制造業(yè)回流落到實(shí)處。

制造業(yè)回流有力遏制了科技網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅后，2000年至2009年間美國制造業(yè)就業(yè)崗位數(shù)顯著減少的趨勢。2023年6月美國制造業(yè)就業(yè)崗位1298.5萬個(gè)，比2000年至2009年制造業(yè)就業(yè)崗位數(shù)趨勢線性外推值（577.5萬）多出721萬個(gè)。由于美國產(chǎn)業(yè)空心化過程前后持續(xù)40年，人力資源結(jié)構(gòu)也逐步傾向服務(wù)行業(yè)，因此制造業(yè)回流與產(chǎn)業(yè)重建必然在中短期內(nèi)遭遇勞動力供應(yīng)結(jié)構(gòu)性短缺問題。

數(shù)據(jù)顯示，2021年以來美國生產(chǎn)業(yè)建造開支大幅上升，2023年6月生產(chǎn)業(yè)建造開支年化1959億美元，較2022年6月年化增加870億美元，基本上抵掉了這段時(shí)間內(nèi)因美聯(lián)儲大幅加息而導(dǎo)致的美國住宅建造開支降幅，從另一方面證實(shí)了美國制造業(yè)回流趨勢。2023年二季度非住宅固定資產(chǎn)投資對美國實(shí)際GDP環(huán)比年率拉動率達(dá)到0.99%，為2021年三季度以來最大值。結(jié)合AI投資熱潮以及新能源汽車發(fā)展，我們大致可以判定美國從2021年開始進(jìn)入新一輪的朱格拉周期，設(shè)備投資有望接棒私人消費(fèi)成為美國經(jīng)濟(jì)的核心推動力。

[美國就業(yè)與通脹韌性]

基于第一部分的分析，我們可以清楚2023年美國經(jīng)濟(jì)、就業(yè)與通脹展現(xiàn)較強(qiáng)韌性的原因所在。我們認(rèn)為這里面包括三方面的因素：美國政府持續(xù)的擴(kuò)張性財(cái)政政策、疫情對人們就業(yè)休閑觀念的重塑、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)對跨國產(chǎn)業(yè)鏈全球部署的重構(gòu)。

就業(yè)方面，2023年1—7月美國月均新增非農(nóng)就業(yè)25.8萬，7月新增非農(nóng)就業(yè)18.7萬，持續(xù)高于正常年份月增15萬—18萬的水平，說明美國就業(yè)市場依然相當(dāng)穩(wěn)固。我們認(rèn)為2023年下半年美國月度新增非農(nóng)就業(yè)水平有望維持在18萬水平附近，仍高于美國上一輪庫存周期下行階段的平均水平，這與美國新一輪朱格拉周期興起因而制造業(yè)就業(yè)需求偏強(qiáng)的背景相一致。2023年7月美國失業(yè)率從6月的3.57%小幅下降至3.5%，就業(yè)參與率則維持在62.6%水平附近，雇員薪資同比增速也維持在4.4%附近。5月勞動力供需缺口下降至363萬，為2021年10月以來最低值，但仍遠(yuǎn)高于±200萬的正常水平區(qū)間。

總體而言，制造業(yè)回流使得美國技術(shù)工人出現(xiàn)多年未見的短缺局面，因?yàn)樵诙嗄甑娜スI(yè)化之后美國潛在的技術(shù)工人供給十分有限；再加上居民部門龐大的超額儲蓄、疫情對人們就業(yè)休閑觀念的改變以及限制低端移民政策，就使得目前美國低端勞動力與技術(shù)工人奇缺，就業(yè)市場緊張局面遲遲未能得到根本性改善，美聯(lián)儲緊縮貨幣政策對就業(yè)市場的影響系數(shù)下降。我們判斷2023年下半年美國就業(yè)市場緊張狀況繼續(xù)緩解，但不足以達(dá)到推動通脹回到2%目標(biāo)的程度，因此美聯(lián)儲政策利率有必要在更長時(shí)間內(nèi)維持在更長水平，以抑制薪資-物價(jià)螺旋式上升的惡性通脹風(fēng)險(xiǎn)。

房地產(chǎn)方面，2022年美聯(lián)儲高強(qiáng)度緊縮沉重打壓房地產(chǎn)市場，NAHB住房市場指數(shù)從2021年年底的84回落到2022年年底的31，但2023年年初以來該指數(shù)連續(xù)7個(gè)月回升至56，房地美房價(jià)指數(shù)持續(xù)反彈至2022年高點(diǎn)附近，說明美國房地產(chǎn)市場有軟著陸跡象。

從邏輯上講，房地產(chǎn)市場在美聯(lián)儲緊縮周期尚未結(jié)束就企穩(wěn)是小概率事件，我們認(rèn)為有三個(gè)因素促使這個(gè)小概率事件的出現(xiàn)：其一是美國居民部門資產(chǎn)負(fù)債表狀況在美國政府積極財(cái)政政策支持下持續(xù)改善，這是美國房地產(chǎn)市場軟著陸的核心因素；其二是2023年11月以來美國住房抵押貸款利率跟隨長端國債利率小幅回落，收入的穩(wěn)健增長以及購房成本的下降增強(qiáng)了居民購買力；其三是高通脹環(huán)境增強(qiáng)了房地產(chǎn)等類金融實(shí)物資產(chǎn)的吸引力，而且美國股市在AI炒作熱潮的推動下強(qiáng)勢反彈，相對來說價(jià)格小幅下跌后房地產(chǎn)資產(chǎn)的性價(jià)比凸顯。

房地產(chǎn)周期的決定因素包括人口結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)增長與經(jīng)濟(jì)政策等。擴(kuò)張性財(cái)政政策與經(jīng)濟(jì)增長有利于增強(qiáng)居民住房購買力，但經(jīng)濟(jì)社會潛在通脹壓力的上升以及美聯(lián)儲貨幣政策持續(xù)保持緊縮性立場，所導(dǎo)致的住房抵押貸款利率偏強(qiáng)運(yùn)行對房地產(chǎn)市場的抑制是根本性的。我們判斷2012年開啟的本輪美國房地產(chǎn)周期已經(jīng)于2022年下半年進(jìn)入下行周期，目前美國房地產(chǎn)市場軟著陸可以定義為下行周期中的B浪反彈，核心指標(biāo)是住房市場指數(shù)以及通脹調(diào)整后的房價(jià)指數(shù)難以回到2022年中期水平。但鑒于房地產(chǎn)業(yè)在美國經(jīng)濟(jì)中的支柱地位以及房價(jià)企穩(wěn)回升對居民消費(fèi)的財(cái)富效應(yīng)，房地產(chǎn)業(yè)的軟著陸有望提升美國經(jīng)濟(jì)軟著陸的概率，進(jìn)而也會對美國通脹形勢和美聯(lián)儲貨幣政策立場產(chǎn)生影響。

通脹方面，2023年6月美國CPI超預(yù)期回落，美聯(lián)儲大幅度緊縮打壓通脹的努力取得初步成效。6月美國整體CPI同比增長3%，環(huán)比增長0.18%，同比增速較2022年6月的高點(diǎn)回落了6.1個(gè)百分點(diǎn)；核心CPI同比增長4.8%，環(huán)比增長0.16%，同比增速較2022年9月份高點(diǎn)回落了1.7個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比增速是2021年3月以來首次下降至0.2%之內(nèi)。6月個(gè)人消費(fèi)支出物價(jià)指數(shù)（PCEI）同比增速回落到3%，甚至低于美聯(lián)儲6月會議給出的2023年底預(yù)期；但核心PCEI同比增長4.1%，仍然小幅高于美聯(lián)儲的2023年年底的預(yù)期。我們認(rèn)為6月CPI超預(yù)期回落主要反映了基數(shù)效應(yīng)以及二手車等商品價(jià)格的回落，但房租等核心服務(wù)業(yè)價(jià)格以及食品價(jià)格仍具有較強(qiáng)上漲動能。

往前看我們觀察幾個(gè)主要因素：一是基數(shù)效應(yīng)方面，7月起整體CPI的基數(shù)效應(yīng)將逐步減弱，但核心CPI的基數(shù)效應(yīng)將繼續(xù)增強(qiáng)至9月，因此后期可能會看到整體CPI增速回升但核心CPI回落共存的情況。二是低庫存、OPEC+限產(chǎn)減產(chǎn)、美國回補(bǔ)戰(zhàn)略原油儲備以及厄爾尼諾現(xiàn)象改善原油市場供需狀況，6月國際原油價(jià)格開始企穩(wěn)回升，7月WTI原油均價(jià)較6月上升7.6%，原油價(jià)格對CPI的下拉作用將轉(zhuǎn)為推高作用。三是2023年上半年美國房地產(chǎn)市場企穩(wěn)回升，5月美國房價(jià)指數(shù)已經(jīng)接近2022年6月的歷史高點(diǎn)，房價(jià)企穩(wěn)回升以及房租漲幅落后于房價(jià)的現(xiàn)實(shí)必然持續(xù)推動房租以及其他服務(wù)業(yè)價(jià)格上行?？傮w上看我們判斷7月之后美國整體CPI同比增速趨于回升，年底整體CPI同比增速將回到4.5%—5%區(qū)間；核心CPI同比增速先回落后企穩(wěn)，年底核心CPI同比增速在4.5%左右。最新數(shù)據(jù)顯示7月美國ISM制造業(yè)與服務(wù)業(yè)的物價(jià)指數(shù)均環(huán)比回升，可為佐證。

整體經(jīng)濟(jì)方面，2023年二季度美國實(shí)際GDP環(huán)比年率增長2.4%，高于前值2%以及市場主流預(yù)期的1.8%。從三匹馬車?yán)瓌勇士?，個(gè)人消費(fèi)拉動1.12個(gè)百分點(diǎn)，商品消費(fèi)拉動率顯著回落但服務(wù)消費(fèi)仍顯穩(wěn)健，反映出龐大超額儲蓄、穩(wěn)健勞動收入以及通脹壓力緩解對居民部門消費(fèi)意愿的提振。私人投資拉動0.97個(gè)百分點(diǎn)，其中住宅投資拖累幅度明顯收窄，非住宅投資拉動率上升到2021年三季度以來最高值，庫存投資拉動率小幅轉(zhuǎn)正，我們預(yù)計(jì)美國房地產(chǎn)市場軟著陸，朱格拉周期于2021年正式開啟，設(shè)備更新投資或接力私人消費(fèi)支出成為美國經(jīng)濟(jì)增長的核心驅(qū)動力。二季度凈出口對GDP由拉動轉(zhuǎn)為小幅拖累，反映美國內(nèi)需旺盛狀況；政府支出對GDP拉動作用有所下降但仍為正值。

總體而言，2022年以來美國進(jìn)入庫存周期的下行階段但處于朱格拉周期的上行階段，房貸利率和房地產(chǎn)價(jià)格的小幅回調(diào)以及就業(yè)市場緊俏、薪資增速穩(wěn)健和股票市場走好則推動房地產(chǎn)市場出現(xiàn)B浪反彈。雖然我們繼續(xù)認(rèn)為2023年下半年美國經(jīng)濟(jì)增長動能仍將在美聯(lián)儲持續(xù)緊縮的累積滯后效應(yīng)以及銀行業(yè)危機(jī)導(dǎo)致的信貸條件收緊等雙重壓力下進(jìn)一步放緩，從7月美國PMI數(shù)據(jù)以及就業(yè)數(shù)據(jù)可以明顯看出這一趨勢；但擴(kuò)張性財(cái)政政策帶來的居民消費(fèi)支出穩(wěn)健、企業(yè)固定資產(chǎn)投資旺盛和房地產(chǎn)周期B浪反彈，使得美國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)軟著陸的概率顯著上升。美聯(lián)儲在2023年6月會議的經(jīng)濟(jì)通脹展望中，把2023年美國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期從0.4%上調(diào)至1%，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲有望在9月會議上進(jìn)一步上調(diào)2023年美國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期至1.5%。

[美聯(lián)儲貨幣政策展望]

2023年6月美國核心CPI同比增速下降至4.8%，而美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間提升至5%—5.25%，這意味著美聯(lián)儲貨幣政策已經(jīng)進(jìn)入限制區(qū)域，美聯(lián)儲暴力加息對經(jīng)濟(jì)社會總需求的抑制在就業(yè)、通脹、信貸等各方面均有所體現(xiàn)。市場因此樂觀預(yù)期美聯(lián)儲本輪加息周期已經(jīng)結(jié)束，并將在一段時(shí)間的觀望期結(jié)束后，從2024年3月開始降息，2024年年底聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間將達(dá)到4%—4.25%，亦即2024年累計(jì)降息幅度達(dá)到125BP。而根據(jù)美聯(lián)儲6月會議給出的利率點(diǎn)陣圖，美聯(lián)儲預(yù)期2023年年底聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間將達(dá)到5.5%—5.75%，而2024年年底聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間為4.5%—4.75%，此預(yù)期意味著2024年四季度美聯(lián)儲還有一次25BP的加息，而在此基礎(chǔ)之上2024年降息幅度也僅為100BP，市場對政策利率路徑預(yù)期再次顯著低于美聯(lián)儲預(yù)期，7月以來歐美市場部分回歸非通脹交易。

正如上一次非通脹交易因美國經(jīng)濟(jì)通脹韌性而在2月戛然而止一樣，我們認(rèn)為這次市場的樂觀預(yù)期將因?yàn)槊绹?jīng)濟(jì)通脹韌性而再次向美聯(lián)儲預(yù)期靠攏，從而結(jié)束新一輪非通脹交易。從最新數(shù)據(jù)看，雖然美國服務(wù)業(yè)繼續(xù)受到制造業(yè)的拖累但制造業(yè)已經(jīng)有低位企穩(wěn)跡象，雖然新增非農(nóng)就業(yè)持續(xù)回落但失業(yè)率保持低位和薪資增速保持穩(wěn)健意味著就業(yè)市場繼續(xù)結(jié)構(gòu)性緊俏，國際原油價(jià)格迅猛反彈以及制造業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI的價(jià)格指數(shù)均環(huán)比回升意味著通脹壓力企穩(wěn)回升。價(jià)格趨勢的再次上行將給美聯(lián)儲貨幣政策帶來新的緊縮壓力，在經(jīng)濟(jì)增長韌性猶存的情況下，美聯(lián)儲擔(dān)心“做的過多以至于經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退”的風(fēng)險(xiǎn)將小于“做的過少以至于通脹高位固化”的風(fēng)險(xiǎn)，由此美聯(lián)儲在四季度繼續(xù)加息成為大概率事件。而美聯(lián)儲堅(jiān)定緊縮對抗通脹決心的再次重申、市場對美聯(lián)儲政策利率路徑預(yù)期的再次修正以及緊縮貨幣政策的累積效應(yīng)，也有很大概率推動美國經(jīng)濟(jì)在2023年四季度至2024年一季度實(shí)現(xiàn)軟著陸。

在中期維度上，我們前面揭示了美國經(jīng)濟(jì)通脹韌性的根本原因是美國政府的擴(kuò)張性財(cái)政政策；而且在2024年拜登再次當(dāng)選美國總統(tǒng)的基準(zhǔn)預(yù)期下（目前市場對2024年拜登與特朗普當(dāng)選總統(tǒng)的賠率分別為33.1%和27.9%），美國政府的擴(kuò)張財(cái)政思維大概率會延續(xù)下去，美聯(lián)儲緊縮性貨幣政策與美國政府?dāng)U張性財(cái)政政策之間的正反饋循環(huán)正式確立。美國政府財(cái)政政策由長期性的無為而治轉(zhuǎn)為積極擴(kuò)張，美國經(jīng)濟(jì)增長動能與通脹壓力隨之上升，使得美聯(lián)儲貨幣政策也將由原先的寬松轉(zhuǎn)為緊縮，美國經(jīng)濟(jì)增長動力不再來自于美聯(lián)儲貨幣政策的不斷放松而來自于美國政府?dāng)U張性財(cái)政政策的不斷加強(qiáng)。這就意味著美國經(jīng)濟(jì)軟著陸之后美聯(lián)儲降息空間將相對有限，特別地我們認(rèn)為2024年聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間將始終保持在4.5%上方，而2025年聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間也將高于4%，提防美聯(lián)儲9月會議上調(diào)經(jīng)濟(jì)就業(yè)預(yù)期和政策利率預(yù)期對金融市場的沖擊。（作者單位：建信期貨）

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