聚焦實(shí)體需求 提升運(yùn)行質(zhì)量

(相關(guān)資料圖)

工業(yè)生產(chǎn)多是連續(xù)進(jìn)行，工業(yè)企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理的需求長(zhǎng)期性存在，因此也希望期貨市場(chǎng)能夠提供連續(xù)活躍的合約。多家做市機(jī)構(gòu)表示，自從大商所在工業(yè)品期貨引入做市商制度后，相關(guān)品種的合約連續(xù)性與活躍度均有了明顯提升，買賣價(jià)差也逐漸收窄，保障了市場(chǎng)交易的連續(xù)性和穩(wěn)定性，方便了工業(yè)企業(yè)利用各月份合約持續(xù)套保，進(jìn)一步提升了期貨市場(chǎng)的運(yùn)行質(zhì)量和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

積力之所舉，做市制度提高市場(chǎng)運(yùn)行質(zhì)量

很多工業(yè)品期貨在引入做市商制度之前，活躍合約只有作為主力的1、5、9合約，其他非主力月份合約流動(dòng)性不夠充裕。引入做市商制度后，大商所工業(yè)品期貨的1、5、9現(xiàn)象得到了非常明顯的改觀。苯乙烯、液化石油氣等品種已經(jīng)實(shí)現(xiàn)連續(xù)活躍，鐵礦石、聚丙烯、聚乙烯、聚氯乙烯、乙二醇等品種連續(xù)性亦顯著改善。

以苯乙烯期貨為例，2019年11月，99%以上的成交和94%以上的持倉(cāng)集中于2005合約，2004合約的成交量和持倉(cāng)量?jī)H有2005合約的“零頭”。而有了做市商的幫助，僅僅三年后的2022年11月，從2301合約至2305合約，無(wú)論是成交量還是持倉(cāng)量，均呈現(xiàn)非常明顯的逐月遞減形態(tài)，且2302、2303以及2304等非159合約均有成交，連續(xù)活躍效果得到了充分展現(xiàn)。

同為化工品期貨的聚氯乙烯期貨上市時(shí)間較久，159現(xiàn)象也較“頑固”，2019年11月，該品種的成交還全部集中于159合約。但在大商所的努力和做市商的悉心培育下，近年來(lái)聚氯乙烯期貨的流動(dòng)性分布更加均勻，期限結(jié)構(gòu)更加完善，品種規(guī)模也有了顯著提升。2022年11月，2302、2303以及2304合約的成交量已分別達(dá)到8.14萬(wàn)手、4.33萬(wàn)手和2.08萬(wàn)手，“近大遠(yuǎn)小”的活躍形態(tài)初步形成。在非1、5、9合約的帶動(dòng)下，聚氯乙烯期貨整體交易規(guī)模也有了明顯增長(zhǎng)。

做市商的工作還促進(jìn)了合約買賣價(jià)差的改善，這一點(diǎn)在鐵礦石期貨上有明顯體現(xiàn)。在引入做市商之前，每年1月份時(shí)，02、03和04合約的盤口價(jià)差絕大部分時(shí)間達(dá)到每噸幾十元甚至上百元?！岸谝胱鍪猩讨?，02、03和04合約的盤口價(jià)差已經(jīng)縮小至每噸1—1.5元以內(nèi)，更遠(yuǎn)的06、07、08乃至10和11合約也能夠達(dá)到每噸1.5—2元的水平?！眹?guó)泰君安風(fēng)險(xiǎn)管理公司做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人胡泊向期貨日?qǐng)?bào)記者介紹。

做市業(yè)務(wù)開(kāi)展一段時(shí)間之后，做市合約的盤口訂單深度明顯增加，做市商的積極報(bào)價(jià)帶動(dòng)了其他市場(chǎng)參與者交易做市合約，使得參與者生態(tài)不斷豐富，做市品種參與者結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年在大商所工業(yè)品期貨做市合約上參與交易的個(gè)人客戶數(shù)較2021年增長(zhǎng)了20%，法人客戶數(shù)更是增長(zhǎng)了64%；做市合約上法人客戶成交占比已接近159合約的水平?！耙酝妆＿^(guò)程中存在的期現(xiàn)錯(cuò)配問(wèn)題基本得到解決，企業(yè)可以更方便地根據(jù)生產(chǎn)和貿(mào)易實(shí)際需求選擇合適月份的期貨合約進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理?！焙凑f(shuō)道。

此外記者還了解到，就工業(yè)品期貨而言，大商所實(shí)現(xiàn)了相對(duì)較高的做市合約覆蓋率，達(dá)到了5—8個(gè)月。例如聚氯乙烯期貨，2022年11月時(shí)的6個(gè)做市合約就涵蓋至半年之后2306、2307合約，鐵礦石期貨更是做到了新合約“掛牌即做市”。這極大增強(qiáng)了連續(xù)合約之間流動(dòng)性的傳遞，還促進(jìn)了遠(yuǎn)月合約的精準(zhǔn)定價(jià)。

眾智之所創(chuàng)，亮劍臨近交割合約做市

由于套保月份越遠(yuǎn)，基差波動(dòng)越大，為追求套保的穩(wěn)定性和有效性，工業(yè)企業(yè)對(duì)參與臨近交割合約有較強(qiáng)的需求。以往，期貨合約在進(jìn)入交割前月后交易規(guī)模顯著縮小，訂單深度大幅下降，買賣價(jià)差也明顯擴(kuò)大。這使許多想做近月套保的產(chǎn)業(yè)企業(yè)心存顧慮。2022年，大商所在推動(dòng)期貨合約連續(xù)活躍的過(guò)程中，不僅聚焦非159合約做市，還以鐵礦石期貨為試點(diǎn)，在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)率先探索推出了臨近交割合約做市業(yè)務(wù)。

業(yè)內(nèi)人士告訴記者，進(jìn)口外礦從購(gòu)買到運(yùn)輸?shù)絿?guó)內(nèi)一般需要1至3個(gè)月，國(guó)內(nèi)鋼鐵企業(yè)進(jìn)行套保或基差定價(jià)的理想合約相應(yīng)即為1至3個(gè)月的近月合約。因此，選擇鐵礦石品種完全是基于黑色產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)轉(zhuǎn)情況和實(shí)際需求。

據(jù)了解，2022年大商所探索臨近交割合約做市的工作分兩步走：第一步，將做市時(shí)間延長(zhǎng)至交割前月。此前，各品種的做市截止時(shí)間為交割前兩月的最后交易日，而自去年5月起，將鐵礦石期貨做市時(shí)間延長(zhǎng)至交割前月第10個(gè)交易日，并從7月起逐步推廣至全部做市品種。第二步，在交割月份開(kāi)展做市。遴選出具有現(xiàn)貨基礎(chǔ)和做市能力的3家做市商，8月起為處于交割前月第11個(gè)交易日至交割月第5個(gè)交易日的鐵礦石期貨合約提供雙邊報(bào)價(jià)服務(wù)。

一家產(chǎn)業(yè)背景做市商的業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人告訴記者，實(shí)施臨近交割合約做市，增強(qiáng)了期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能?！耙话闩R近交割合約市場(chǎng)活躍度差，買賣盤口較大，成交價(jià)有可能與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格有較大差異。而做市商的連續(xù)報(bào)價(jià)能夠有效牽引臨近交割合約向現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格接近，盡量避免出現(xiàn)期現(xiàn)價(jià)格背離情況。”

值得一提的是，這也是具有產(chǎn)業(yè)背景的做市商在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)首次登場(chǎng)?！斑@類做市商深度參與現(xiàn)貨市場(chǎng)，有著扎實(shí)的現(xiàn)貨基礎(chǔ)和經(jīng)驗(yàn)，在對(duì)臨近交割合約做市方面具有先天優(yōu)勢(shì)。從效果來(lái)看，通過(guò)實(shí)施臨近交割合約做市，交割前月和交割月合約的價(jià)格更加合理、流動(dòng)性變好、持倉(cāng)量變大、活躍時(shí)間延長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)企業(yè)實(shí)際能夠參與期貨交易的時(shí)間也相應(yīng)延長(zhǎng)，能更好地為現(xiàn)貨套保。”另一家產(chǎn)業(yè)背景做市商的業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人說(shuō)道。

從2022年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以直觀看出開(kāi)展臨近交割合約做市的效果。以鐵礦石2206合約為例，在交割前月前10個(gè)交易日的日均成交量、持倉(cāng)量分別為1217手、1613手，較2204合約同期分別增長(zhǎng)122%、67%，不含做市商在內(nèi)的法人客戶數(shù)增長(zhǎng)了43%。此外，5月來(lái)，鐵礦石交割前月合約的最優(yōu)買賣價(jià)差縮短至0.5-1元/噸，僅為原來(lái)的五分之一，訂單深度增至原來(lái)的5倍以上；8月來(lái)，鐵礦石交割月合約最優(yōu)買賣價(jià)差也縮窄至約10元/噸。無(wú)論是交割前月還是交割月合約，其合約流動(dòng)性、價(jià)格連續(xù)性均較以往有大幅改善。

五礦發(fā)展股份有限公司作為大型鋼鐵流通企業(yè)，每年均需從國(guó)外進(jìn)口大量鐵礦石，也有多年使用鐵礦石期貨套保的經(jīng)驗(yàn)。公司期貨部總經(jīng)理李愛(ài)坤告訴記者，此前鐵礦石期貨臨近交割合約的流動(dòng)性不佳，往往只能借助最近的159合約進(jìn)行套保，由此帶來(lái)的期現(xiàn)定價(jià)時(shí)間錯(cuò)配問(wèn)題會(huì)影響套保效果。“而在大商所實(shí)施臨近交割合約做市后，交割前月和交割月合約的定價(jià)精準(zhǔn)度和流動(dòng)性都有了立竿見(jiàn)影的改善，比如我們?nèi)ツ陞⑴c的2212合約，其流動(dòng)性較往年臨近到期的12月合約有明顯提升，且與我們現(xiàn)貨成本定價(jià)的時(shí)間相匹配。借助之前獲批的鐵礦石指定交割廠庫(kù)資質(zhì)，我們?cè)诋?dāng)月進(jìn)行了交割。該業(yè)務(wù)借助期貨工具提前鎖定了貿(mào)易利潤(rùn)，規(guī)避了現(xiàn)貨敞口的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)借助交割廠庫(kù)資質(zhì)節(jié)約了部分交割成本，取得了很好的套保效果?！?/p>

鐵礦石臨近交割合約做市的效果獲得了越來(lái)越多的關(guān)注和認(rèn)可。在采訪中，多位業(yè)內(nèi)人士均建議交易所在條件成熟時(shí)考慮增加報(bào)價(jià)時(shí)長(zhǎng)和報(bào)價(jià)深度，并將交割月合約做市復(fù)制擴(kuò)展到更多期貨品種，以便為更多實(shí)體產(chǎn)業(yè)提供更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。

齊心之所為，有的放矢提升做市效能

做市是一項(xiàng)“精細(xì)活”，工業(yè)品期貨一些獨(dú)有的特點(diǎn)對(duì)做市業(yè)務(wù)的開(kāi)展提出了特別的要求。為此，做市商們潛心鉆研研究、加大技術(shù)投入、注重團(tuán)隊(duì)建設(shè)，不斷強(qiáng)化做市能力建設(shè)，共同為期貨市場(chǎng)穩(wěn)健順暢運(yùn)行添磚加瓦。

多位做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，相比于農(nóng)業(yè)品，工業(yè)品期貨價(jià)格的影響因素和變動(dòng)情況都較為復(fù)雜，更易受到產(chǎn)業(yè)鏈供需情況以及宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響，波動(dòng)率水平明顯高于農(nóng)業(yè)品期貨，出現(xiàn)漲跌停板的概率也更高。例如，能化品種和原油有著較強(qiáng)的相關(guān)性，俄烏沖突爆發(fā)時(shí)價(jià)格出現(xiàn)了大幅波動(dòng)。這些品種在做市時(shí)不僅要考慮上下游供需，還要關(guān)注原油市場(chǎng)的基本面信息。

考慮到不少工業(yè)品期貨的做市合約盤口價(jià)格變動(dòng)與主力合約有較高的相關(guān)性，研究主力和非主力合約之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系就成了做市商的精進(jìn)業(yè)務(wù)的“必修課”?！霸陂_(kāi)展做市業(yè)務(wù)時(shí)，我司主要采用錨定主力合約價(jià)格并輔以調(diào)整盤口量比等參數(shù)的方式，來(lái)為做市合約進(jìn)行定價(jià)?！焙凑f(shuō)道。

申萬(wàn)宏源證券同樣主要根據(jù)與主力合約的基差為做市合約定價(jià)，并通過(guò)做好“噪聲過(guò)濾”提升做市合約報(bào)價(jià)的穩(wěn)定性。同時(shí)，為了達(dá)到工業(yè)品期貨做市業(yè)務(wù)的高標(biāo)準(zhǔn)，申萬(wàn)宏源證券近年來(lái)加大了對(duì)做市系統(tǒng)建設(shè)的投入，自2022年1月起將全部做市業(yè)務(wù)切換到了自研系統(tǒng)?！霸谧鍪邢到y(tǒng)低延時(shí)改造過(guò)程中，我們完成了交易主機(jī)共置托管，引入了Level 2行情，交易執(zhí)行環(huán)節(jié)更新了極速柜臺(tái)，在策略端也一直在持續(xù)優(yōu)化穿透時(shí)延。經(jīng)過(guò)持續(xù)不斷的迭代，全鏈路交易性能以及定價(jià)精準(zhǔn)程度顯著提升，交易價(jià)差持續(xù)壓縮。目前，‘低延遲、高周轉(zhuǎn)’的做市交易體系初步形成，能夠?yàn)槭袌?chǎng)提供更佳的流動(dòng)性服務(wù)體驗(yàn)。”申萬(wàn)宏源證券有限公司金融創(chuàng)新總部副總經(jīng)理李斌冰說(shuō)道。

人才隊(duì)伍建設(shè)也是必不可少的。浙江浙期實(shí)業(yè)有限公司做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人陸麗娜與記者分享了浙期實(shí)業(yè)的經(jīng)驗(yàn)：“做市是一項(xiàng)綜合性很強(qiáng)的業(yè)務(wù)，我們的做市商團(tuán)隊(duì)從2017年最開(kāi)始的3個(gè)人到現(xiàn)在的幾十個(gè)人，從只有交易員和IT，到目前有交易、量化、金工、開(kāi)發(fā)、運(yùn)維、數(shù)據(jù)、風(fēng)控等角色，分工越來(lái)越細(xì)致，做市能力也相應(yīng)不斷提高?！?/p>

在成績(jī)面前，做市商并沒(méi)有“當(dāng)局者迷”，而是冷靜地認(rèn)識(shí)到了與海外同行間的差距。胡泊告訴記者，國(guó)內(nèi)團(tuán)隊(duì)在主動(dòng)定價(jià)、倉(cāng)位風(fēng)險(xiǎn)管理等方面相對(duì)欠缺，部分做市商的報(bào)價(jià)策略還局限于被動(dòng)跟隨，這對(duì)期貨市場(chǎng)發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是較為不利的。中信證券股份有限公司董事總經(jīng)理蔡成苗也認(rèn)為，國(guó)內(nèi)做市團(tuán)隊(duì)總體起步較晚，與海外先進(jìn)團(tuán)隊(duì)在技術(shù)和策略層面仍然存在差距，需要加大投入，持續(xù)提升交易執(zhí)行效率、風(fēng)險(xiǎn)管理能力、策略創(chuàng)新能力和技術(shù)研發(fā)能力，這樣才能為市場(chǎng)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定且高質(zhì)量的流動(dòng)性。（本系列完）

標(biāo)簽：